天盈资本信达国际：维持禾赛-W“买入”评级目标价200港元

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　　信达国际发布研报称，禾赛-W（02525）盈利能力及现金流优于同业，支持估值溢价天盈资本，维持其“买入”评级和200港元目标价。据机构综合预测，市场预期24至27财年收入及经调整盈利年复合增长分别达41%及321%，现价对应26财年预测市销率5.5倍，高于同业速腾聚创（02498）的4.7倍。不过，根据灼识咨询的资料显示，公司为全球首家实现全年净利润（非公认会计准则计量）的激光雷达公司，以及23及24财年均录得全年正数经营现金流，成为首家产生正营运现金流量的激光雷达上市公司。

　　信达国际主要观点如下：

　　2025年第三季提前完成全年盈利目标，并上调指引

　　公司为全球激光雷达的龙头，第三季高级驾驶辅助系统（ADAS）、机器人激光雷达出货量强劲增长，分别同比大增1.9倍及13.1倍，以出货量计分别占86%及14%。季内净收入7.95亿元人民币，同比增加47.5%。规模效应扩大，销售费用、管理费用及研发费用率全线下降天盈资本，第三季净利润2.56亿元人民币，创新高，去年同期亏损7，040万元人民币。累计首三季净利润2.83亿元人民币，提前达到全年净利润目标（2.0亿至3.5亿元人民币），公司随后将全年净利润指引上调至3.5亿至4.5亿元人民币。

　　内地L3级自动驾驶加快落地，行业监管明朗化

　　内地首批L3级有条件自动驾驶车型准入许可正式发布，长安汽车与北汽极狐的两款车型获准在北京、重庆的指定高速及快速路段上路试点。其后，小米汽车、小鹏汽车等相继宣布，已在北京市和广州市获得L3级自动驾驶道路测试牌照。法规推进显示出监管环境的转变，L3级自动驾驶若能由技术验证，走向量产应用，商业化的实例有望提振自动驾驶产业链估值。

　　车载主激光雷达领域稳居行业第一，新产品陆续大规模交付

　　随着自动驾驶发展趋向更高级别，预计每辆车辆将搭配更多激光雷达设备。市场估计每辆L3级车型激光雷达数量达3-6个，较L2级的1-2个有所增加。而禾赛已获得超过120个车型量产定点，据盖世汽车研究院的数据，公司已连续七个月在车载主激光雷达领域稳居行业第一，8月市场份额高达46%，有望受惠于渗透率提升。目前主要客户包括理想汽车-W（02015）、小米集团-W（01810）和零跑汽车（09863）。主打低成本高性能的核心产品ET系列，以及针对L3级自动驾驶的新款产品，将于2025年至2027年陆续大规模交付。另外，公司亦在自动驾驶计程车（Robotaxi）的激光雷达市场中保持领先优势，全球前十大Robotaxi公司中有九家选择禾赛作为主激光雷达供应商。

　　机器人业务爆发式增长，海外需求强劲

　　激光雷达产品已广泛应用于物流配送、割草机器人和工业自动化等多种移动机器人场景。禾赛JT系列激光雷达在海外市场持续热销，截至5月底累计出货量突破10万台，公司料全年机器人激光雷达出货破20万台。